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第二封：2014年1月20日觀點(diǎn)【重申觀點(diǎn)，光伏處于筑底，建議增持】

看好光伏2015上半年行情，全年是裝機(jī)和政策預(yù)期推動(dòng)的波段性行情，催化劑來(lái)自“配額制、分布式政策加碼、銀行貸款放開(kāi)、能源局新領(lǐng)導(dǎo)表態(tài)、光伏十三五規(guī)劃”，看好運(yùn)營(yíng)主線（降息+牛市+業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)），但規(guī)模拓展和業(yè)績(jī)兌現(xiàn)導(dǎo)致板塊分化。12月底我們推薦標(biāo)的的順序是江蘇曠達(dá)、隆基股份、愛(ài)康科技、彩虹精化、林洋電子、森源電氣。由于近期江蘇曠達(dá)和隆基股份上漲較大，我們認(rèn)為目前股價(jià)已經(jīng)比較合理地反映了公司今年發(fā)展的預(yù)期，不建議追高，推薦漲幅較小的優(yōu)質(zhì)運(yùn)營(yíng)商，目前推薦順序是：林洋電子、愛(ài)康科技、彩虹精化、森源電氣、東方能源

利空預(yù)期已反映，由謹(jǐn)慎轉(zhuǎn)為中性偏樂(lè)觀。四季度光伏板塊調(diào)整20%，我們認(rèn)為油價(jià)暴跌、全年裝機(jī)不達(dá)14GW預(yù)期（2014年裝機(jī)僅10.5GW）、美國(guó)雙反、日本電力企業(yè)暫停新并網(wǎng)項(xiàng)目申請(qǐng)導(dǎo)致需求下降預(yù)期等利空因素在股價(jià)里已有充分反映，往后看最大不確定因素僅油價(jià)是否繼續(xù)探底，其他方面預(yù)期只會(huì)更好不會(huì)更差。

根據(jù)配額制討論意見(jiàn)稿，2015年基本指標(biāo)中，光伏發(fā)電527億度，風(fēng)電發(fā)電2483億度，假設(shè)光伏和風(fēng)電2014新增裝機(jī)10.5GW和19GW，保有量達(dá)30GW和94.5GW，2015分別新增15GW和22GW，發(fā)電小時(shí)1400h（地面為主）和2100h，有效量=2014保有量+2015新增量*25%，對(duì)應(yīng)發(fā)電量475億度和2100億度，只完成90%和85%。如果正式稿的配額值變化不大，2015光伏和風(fēng)電裝機(jī)高增長(zhǎng)，以及并網(wǎng)率提升預(yù)期將變得更強(qiáng)。

看好運(yùn)營(yíng)主線，相比去年的變化，（1）重資產(chǎn)行業(yè)，受益于降息趨勢(shì)。一年期貸款基準(zhǔn)利率下降0.4%至5.6%，對(duì)負(fù)債率70%的光伏運(yùn)營(yíng)商和80%的風(fēng)電運(yùn)營(yíng)商構(gòu)成利好。本次降息提升IRR 0.6%，年運(yùn)營(yíng)凈利潤(rùn)平均提升0.02元/w（+5%，100MW電站的運(yùn)營(yíng)凈利潤(rùn)提高200萬(wàn)），對(duì)加二次杠桿的高負(fù)債運(yùn)營(yíng)商的彈性更大。預(yù)計(jì)未來(lái)仍有降息降準(zhǔn)空間，新能源運(yùn)營(yíng)商將持續(xù)受益融資成本下降。（2）配額制驅(qū)動(dòng)，并網(wǎng)率將改善。光伏并網(wǎng)率提升1%，加杠桿IRR+0.5%，無(wú)杠桿IRR+0.2%，每瓦利潤(rùn)提升0.015元（+4%），提升1%并網(wǎng)率對(duì)IRR的提升接近于降一次息。（3）融資環(huán)境好轉(zhuǎn)，近期工行、招行均表態(tài)支持光伏，成為一種趨勢(shì)。未來(lái)資產(chǎn)證券化、融資租賃等金融創(chuàng)新方式會(huì)加速。(4)牛市預(yù)期，融資性增長(zhǎng)模式更加強(qiáng)大。

同時(shí)，也要關(guān)注電站拓展和業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，很多公司的股價(jià)已部分透支了2015年新增電站運(yùn)營(yíng)規(guī)劃的預(yù)期，而且多數(shù)公司新增電站的并網(wǎng)高峰期集中于2014Q4-2015年，電站的發(fā)電數(shù)據(jù)和持續(xù)融資能力短期無(wú)法證偽，無(wú)論好壞公司一律普漲。2014年只要看對(duì)電站運(yùn)營(yíng)投資主線就能有豐厚回報(bào)，2015年更需要持續(xù)跟蹤和驗(yàn)證。我們認(rèn)為，明年一季報(bào)和半年報(bào)是重要的驗(yàn)證期，板塊將出現(xiàn)分化，更多是結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，決定因素包括：預(yù)期電站規(guī)劃的兌現(xiàn)、投運(yùn)電站的發(fā)電數(shù)據(jù)、證券化等金融創(chuàng)新工具的運(yùn)用。