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報告期內(nèi)公司低壓業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)化轉(zhuǎn)型加速，整縣分布式利好戶用業(yè)務(wù)發(fā)展?？紤]原材料價格波動對盈利的影響，調(diào)低公司2021-23 年凈利潤預(yù)測至45.32/55.57/63.93 億元，分別給予公司低壓業(yè)務(wù)、新能源業(yè)務(wù)2022 年30x/20x PE作為合理估值，對應(yīng)2022 年目標(biāo)市值約為1450 億元，目標(biāo)價67.44 元，維持“買入”評級。

收入穩(wěn)健增長，原材料價格波動影響毛利率。公司公告2021 年中報，實現(xiàn)營業(yè)收入162.40 億元（+11.16% yoy），歸母凈利潤18.44 億元（+1.86% yoy），扣非后歸母凈利潤16.76 億元（-5.01% yoy）；其中，21Q2 單季度實現(xiàn)營業(yè)收入93.71 億元（+5.16% yoy），歸母凈利潤17.23 億元（+17.31% yoy），扣非后歸母凈利潤10.71 億元（-25.86%）。公司報告期內(nèi)銷售毛利率/凈利率分別為28.15%/12.22%，同比-3.18/-0.77 pcts；期間費(fèi)用率為16.24%（-0.74 pctyoy），其中銷售費(fèi)用率降幅較大，而管理、研發(fā)、財務(wù)三項費(fèi)率均有不同幅度提升。

低壓增長超預(yù)期，直銷業(yè)務(wù)快速拓展。報告期內(nèi)，公司低壓業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入110.58 億元（+31.24% yoy），增速超預(yù)期。其中，渠道業(yè)務(wù)/直銷業(yè)務(wù)/國際業(yè)務(wù)收入分別為58.70/15/12.93 億元，同比+14.83%/+70%/55.26%。低壓電器作為廣泛應(yīng)用于電力系統(tǒng)各環(huán)節(jié)的核心零部件產(chǎn)品，受益于新型電力系統(tǒng)建設(shè)和全社會用電量的持續(xù)增長（21H1 全社會用電量39339 萬億千瓦時，+16.2%yoy），行業(yè)需求長期向好。公司作為國內(nèi)領(lǐng)先的渠道龍頭，加速推進(jìn)藍(lán)海計劃與直銷大客戶事業(yè)部發(fā)展，在持續(xù)維持渠道業(yè)務(wù)國內(nèi)領(lǐng)先的同時，重點突破定制化業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，在電力設(shè)備、通信等下游進(jìn)展順利，報告期內(nèi)收入增速大超預(yù)期。

整縣分布式利好戶用龍頭持續(xù)發(fā)展。21H1 光伏產(chǎn)業(yè)鏈價格博弈下，一定程度影響了行業(yè)裝機(jī)進(jìn)程，1-6 月全國光伏新增裝機(jī)13.01GW，+12.93% yoy，但其中分布式光伏快速增長，新增裝機(jī)7.65GW，+72.30% yoy。公司作為國內(nèi)戶用光伏龍頭，又于6 月20 日迎來國家能源局綜合司下發(fā)《關(guān)于報送整縣（市、區(qū)）屋頂分布式光伏開發(fā)試點方案的通知》，戶用光伏業(yè)務(wù)發(fā)展有望進(jìn)一步提速。8月4 日、27 日，公司相繼發(fā)布合作框架協(xié)議簽署公告，控股子公司正泰安能相繼以聯(lián)合體或獨立形式，與多地相關(guān)部門簽署協(xié)議推進(jìn)分布式光伏電站項目開發(fā)，共涉及簽約裝機(jī)容量2066MW，持續(xù)推進(jìn)戶用業(yè)務(wù)發(fā)展。

風(fēng)險因素：宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展不及預(yù)期，用電量增速不及預(yù)期，客戶拓展不及預(yù)期，海外業(yè)務(wù)出現(xiàn)波動，原材料大幅上漲，光伏裝機(jī)不及預(yù)期，行業(yè)內(nèi)競爭加劇。

投資建議：考慮到原材料價格波動對盈利能力的影響，我們調(diào)整公司2021-23年凈利潤預(yù)測至45.32/55.57/63.93 億元（原預(yù)測為51.39/58.99/65.84 億元），對應(yīng)EPS 分別為2.11/2.58/2.97 元，現(xiàn)價對應(yīng)PE 為27.2x/22.2x/19.3x?？紤]到公司低壓業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)化轉(zhuǎn)型加速和光伏業(yè)務(wù)受益于整縣分布式推進(jìn)的利好，分別給予公司低壓業(yè)務(wù)、新能源業(yè)務(wù)2022 年30x/20x PE 作為合理估值，對應(yīng)2022 年目標(biāo)市值約為1450 億元，目標(biāo)價67.44 元，維持“買入”評級。

原標(biāo)題：正泰電器：低壓發(fā)展超預(yù)期 整縣分布式利好戶用業(yè)務(wù)