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一、轉(zhuǎn)化效率
首先我們要明白采用新的電池技術(shù)的根本原因是目前主流的電池片技術(shù)PERC效率已達(dá)到23%左右，接近其理論最高效率24%，而新技術(shù)TOPCon和HJT目前廠家公布的效率均已突破24%。因此采用新的電池片技術(shù)勢(shì)在必行。
從理論轉(zhuǎn)化效率來(lái)看，TOPCon和HJT的理論轉(zhuǎn)換效率均在27%以上，其中TOPCon的理論最高效率為28.7%，HJT的理論最高轉(zhuǎn)換效率為27.5%。在不疊加任何其他技術(shù)下是TOPCon占優(yōu)。HJT的優(yōu)勢(shì)在于可以采用疊層和鈣鈦礦技術(shù)，使其最高效率提升到30%以上。這也是HJT被一直資本市場(chǎng)認(rèn)為是下一代主流的電池技術(shù)原因。但市場(chǎng)根本沒(méi)有意識(shí)到光伏的本質(zhì)是降本非極致得追求轉(zhuǎn)換效率。HJT的轉(zhuǎn)換效率都還沒(méi)有達(dá)到26%，所謂的疊層和鈣鈦礦更是完全沒(méi)有達(dá)到大規(guī)模應(yīng)用的地步，在光伏上考慮30%以上的轉(zhuǎn)換效率就跟在鋰電池領(lǐng)域考慮固態(tài)電池的布局一樣的遠(yuǎn)期，甚至在那個(gè)階段都不一定是HJT還是所謂IBC。因此，HJT理論轉(zhuǎn)換效率優(yōu)勢(shì)要等到三到五年以后才會(huì)有實(shí)際的價(jià)值，而非現(xiàn)在。
從實(shí)驗(yàn)室轉(zhuǎn)換效率來(lái)看，HJT的電池轉(zhuǎn)換效率記錄為鈞石能源在2021年2月達(dá)到的25.2%，TOPCon的電池轉(zhuǎn)換效率為隆基股份在2021年4月達(dá)到的25.09%，兩者在轉(zhuǎn)換效率上已無(wú)明顯差異。從量產(chǎn)數(shù)據(jù)來(lái)看，HJT和TOPCon的量產(chǎn)效率均在24.5%以上（該數(shù)據(jù)個(gè)人了解為邁為和隆基的產(chǎn)線數(shù)據(jù)，未經(jīng)官網(wǎng)公告證實(shí)），兩者在實(shí)際量產(chǎn)效率上同樣處于相同水平。
綜上，從轉(zhuǎn)化效率上看，TOPCon和HJT在實(shí)驗(yàn)室效率和量產(chǎn)效率上均無(wú)明顯差異，HJT在遠(yuǎn)期的理論轉(zhuǎn)換效率上可疊加疊層和鈣鈦礦技術(shù)均有明顯優(yōu)勢(shì)，但該優(yōu)勢(shì)至少需要三到五年才能有實(shí)際體現(xiàn)。
二、成本
光伏作為一個(gè)發(fā)展了超過(guò)20年的行業(yè)，降本始終是其核心問(wèn)題，成本問(wèn)題才是決定下一代電池片技術(shù)的核心要素。，目前PERC新建產(chǎn)線的單位成本是1.6億/GW，TOPCon新建產(chǎn)線的單位成本為2.5億/GW，由PERC升級(jí)的單GW投入約為0.8億元。HJT新建產(chǎn)線的單位成本為4-4.5億/GW，相比而言，TOPCon較HJT具有明顯的成本優(yōu)勢(shì)。
目前在HJT和TOPCon的良率都可以做到97%（已有量產(chǎn)產(chǎn)線實(shí)現(xiàn)）的情況下，TOPCon的單瓦成本比PERC高0.08元，HJT的單瓦成本比PERC高0.2元，而兩者電池片的售價(jià)比PERC高0.1元。對(duì)比來(lái)看，TOPCon已具備量產(chǎn)價(jià)值而HJT仍不具備量產(chǎn)價(jià)值，這也是TOPCon可以實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)而HJT仍無(wú)法實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)的本質(zhì)原因。
老PERC產(chǎn)能是潛在的TOPCon產(chǎn)線。過(guò)去兩年，電池廠的PERC產(chǎn)能從2018年的80GW增長(zhǎng)到2020年的接近300GW，實(shí)際投入金額超過(guò)400億元。新建產(chǎn)能在還未收回成本的情況下，選擇改造升級(jí)成為T(mén)OPCon產(chǎn)線而非HJT是其最佳的選擇，因此TOPCon技術(shù)至少有100GW以上的潛在需求（部分早期新建產(chǎn)能已收回成本，沒(méi)有改造成TOPCon的意義）。同時(shí)我們可以看到，無(wú)論是隆基晶科或者其他廠商目前上的產(chǎn)能均為新建產(chǎn)能，也就是說(shuō)在目前的時(shí)點(diǎn)，他們認(rèn)為T(mén)OPCon的新建價(jià)值是高于PERC的新建價(jià)值的，所以部分人認(rèn)為的TOPCon僅適用于改造而HJT適用于新建的邏輯（或者是老電池廠商選擇TOPCon的原因是他們有著很多的存量PERC產(chǎn)能）是不成立的，因?yàn)樵谀欠N邏輯下他們就會(huì)選擇是改造而非新建了。
綜上，TOPCon的單GW設(shè)備投資成本遠(yuǎn)低于HJ，目前TOPCon的電池片已具備實(shí)際量產(chǎn)價(jià)值而HJT的電池片售價(jià)仍無(wú)法完全覆蓋成本。存量PERC產(chǎn)能是TOPCon的潛在需求但并非唯一動(dòng)力，下游客戶(hù)選擇新建TOPCon產(chǎn)能就是最好的證明。
三、輔材和耗材
大部分人在比較TOPCon和HJT的技術(shù)路徑之時(shí)很少提到輔材輔材和耗材問(wèn)題，但我個(gè)人認(rèn)為這是一個(gè)值得關(guān)注的點(diǎn)。原因在于新技術(shù)在研發(fā)期它們的消耗量較少，沒(méi)有對(duì)市場(chǎng)形成大規(guī)模沖擊，使得大家對(duì)它們的關(guān)注較少。一旦一個(gè)新技術(shù)需要大規(guī)模量產(chǎn)，消耗量會(huì)迅速增加，那么輔材和耗材的供應(yīng)往往限制了它的天花板。
ITO靶材一直是我個(gè)人對(duì)于HJT大規(guī)模應(yīng)用比較擔(dān)心的問(wèn)題。原因在于ITO靶材的主要成分為稀有金屬元素銦。這里簡(jiǎn)要介紹一下靶材市場(chǎng)，ITO靶材目前主要應(yīng)用于面板領(lǐng)域，已實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化，技術(shù)上并沒(méi)有什么難度。但銦元素整體產(chǎn)量有限，一方面是依靠回收，另一方面是依靠從陽(yáng)極泥中冶煉提取。個(gè)人曾調(diào)研過(guò)兩到三家ITO靶材企業(yè)，他們認(rèn)為HJT靶材國(guó)產(chǎn)化并無(wú)技術(shù)壁壘，但一旦HJT大規(guī)模量產(chǎn)，銦的產(chǎn)能會(huì)明顯不夠。要知道當(dāng)年尚德的薄膜電池失敗的一部分原因就是靶材中采用了好幾種稀有元素。退一步來(lái)說(shuō)，即使沒(méi)有到產(chǎn)能不足的階段，一旦HJT大規(guī)模量產(chǎn)，銦元素的價(jià)格也會(huì)迅速提升。今年由于面板行情的好在銦元素的價(jià)格就提升了50%左右，未來(lái)隨著HJT的量產(chǎn)，我個(gè)人認(rèn)為這會(huì)是一個(gè)非常大的潛在問(wèn)題。參考目前在電動(dòng)車(chē)火熱的行情下，鋰一個(gè)非稀有元素價(jià)格都會(huì)產(chǎn)生劇烈波動(dòng)，而未來(lái)銦的價(jià)格波動(dòng)遠(yuǎn)比目前某些券商的測(cè)算要更加激烈。（注：對(duì)于看好HJT的朋友來(lái)說(shuō)，目前有大量銦儲(chǔ)備的ITO靶材廠商具有不錯(cuò)的投資機(jī)會(huì)）
在銀漿使用上，TOPCon和HJT相較于PERC都有所增加。目前TOPCon使用銀漿約為130-140mg，較PERC多30mg；HJT使用銀漿約為200mg，較TOPCon增加70mg。同時(shí)HJT采用的是低溫銀漿，成本相較于TOPCon更高。HJT的銀包銅和低溫銀漿國(guó)產(chǎn)化的故事已經(jīng)講了接近兩年沒(méi)有實(shí)現(xiàn)有效突破，在沒(méi)有實(shí)際解決之前所謂的可解決方案都是空談。
綜上，TOPCon在輔材和耗材上并沒(méi)有什么困難；HJT現(xiàn)階段仍需要解決低溫銀漿問(wèn)題，無(wú)論是銀保銅還是國(guó)產(chǎn)化都還處于實(shí)驗(yàn)室階段。ITO靶材是HJT一個(gè)潛在風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)隨著其大規(guī)模應(yīng)用，銦的產(chǎn)量和價(jià)格可能會(huì)成為限制HJT產(chǎn)能的天花板。
四、下游客戶(hù)
作為一個(gè)非專(zhuān)業(yè)的光伏人士，我們真的很難判斷新一代技術(shù)的實(shí)際應(yīng)用情況。個(gè)人用于驗(yàn)證的核心觀點(diǎn)為不要看它說(shuō)了什么而要看它做了什么。所謂的專(zhuān)家推薦，媒體采訪，轉(zhuǎn)換效率，改進(jìn)方法，潛在的客戶(hù)訂單，未來(lái)的市場(chǎng)空間都是虛的，只有實(shí)際大規(guī)模量產(chǎn)的訂單是真實(shí)有效的。需要注意的是這里說(shuō)的是大規(guī)模量產(chǎn)，也就是至少5-10GW以上的，原因在于1GW的試驗(yàn)線目前來(lái)看約為2-4個(gè)億，大部分下游客戶(hù)都有能力負(fù)擔(dān)進(jìn)行研究，但5-10GW的量產(chǎn)線需要幾十億的投入，這部分資金哪怕是再大的上市公司也會(huì)非常慎重的投入，因此大規(guī)模量產(chǎn)的訂單才是一個(gè)技術(shù)能否大規(guī)模量產(chǎn)的核心因素。
我個(gè)人認(rèn)為訂單情況是我們這種外部人士判斷一個(gè)新技術(shù)能否大規(guī)模應(yīng)用最為關(guān)鍵的因素。同樣道理可以延申到在外面經(jīng)常被問(wèn)的18X和210之爭(zhēng)，大家完全可以通過(guò)中環(huán)上機(jī)硅片的出貨量和天合組件的出貨量以及這幾家中報(bào)的業(yè)績(jī)來(lái)判斷210是否有市場(chǎng)和大規(guī)模出貨，這么多上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和官方數(shù)據(jù)不比某些所謂的自媒體和大V混亂發(fā)言以及不知道哪里的小道消息有效的多？
從具體的下游客戶(hù)來(lái)看，隆基目前雖然HJT和TOPCon都在進(jìn)行研發(fā)，但主要以TOPCon為主。其可轉(zhuǎn)債募集的18GW新增的電池片產(chǎn)能大多為T(mén)OPCon，其招標(biāo)預(yù)計(jì)在九月之前完成，到時(shí)大家可以看相應(yīng)的訂單情況。至于市場(chǎng)上之前流傳的隆基TOPCon進(jìn)展暫緩了幾個(gè)月，我個(gè)人聽(tīng)說(shuō)的消息為（并不保證消息的準(zhǔn)確性）并不是TOPCon核心設(shè)備的問(wèn)題，而是隆基是想把新電池的絲網(wǎng)印刷設(shè)備換成電鍍銅，但量產(chǎn)線一直無(wú)法實(shí)現(xiàn)突破，因此這次新電池還是采用的絲網(wǎng)印刷技術(shù)。通威同樣是HJT和TOPCon同時(shí)進(jìn)行，之前一直以HJT為主，有傳言說(shuō)其HJT產(chǎn)線的效率并不理想，因此目前又在進(jìn)行TOPCon技術(shù)的研發(fā)。晶科其實(shí)在TOPCon上的研發(fā)比隆基更為深入，但由于其近期準(zhǔn)備A股上市且負(fù)債過(guò)重?zé)o法大規(guī)模融資，因此它的TOPCon量產(chǎn)規(guī)模并不大，但他一直是TOPCon技術(shù)的堅(jiān)定支持者。晶澳近期公布了部分HJT的訂單，但根據(jù)公司交流情況，目前公司TOPCon的進(jìn)展快于HJT。中環(huán)在中報(bào)交流中透露有14GW的TOPCon擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。天河光能在TOPCon和HJT上均有布局，目前都暫無(wú)量產(chǎn)計(jì)劃。東方日升在TOPCon和HJT上均有布局，但實(shí)際量產(chǎn)規(guī)劃需要看其出售斯威克以后的資金使用方案。愛(ài)旭股份在TOPCon上布局較多，據(jù)說(shuō)實(shí)際量產(chǎn)規(guī)劃會(huì)在三季度有所公布。
目前支持HJT的廠商除了幾家設(shè)備公司主要有晉能、愛(ài)康、華晟等行業(yè)外部進(jìn)入者。無(wú)論是對(duì)于光伏行業(yè)/電池技術(shù)的理解程度，還是公司的市值或資金情況等與隆基晶科等光伏巨頭相比都相差甚遠(yuǎn)。當(dāng)整個(gè)行業(yè)，合計(jì)上萬(wàn)億市值的公司都選擇了TOPCon時(shí)，幾家小公司那些所謂的幾GW的量產(chǎn)線真的有非常大的參考意義嗎？
換個(gè)角度思考，我們可以不懂光伏技術(shù)，那幾家上千億市值的上市公司也不懂光伏技術(shù)嗎？連組件都有18X和210聯(lián)盟的分歧，如果HJT真的有非常大的應(yīng)用價(jià)值，為什么目前所有的光伏企業(yè)都奔向了這一邊？尤其是TOPCon技術(shù)一直是隆基晶科聯(lián)盟極力推薦的技術(shù)，而電池片巨頭通威一直以HJT作為主要的研發(fā)方向。一旦下一代電池片為T(mén)OPCon，隆基和晶科一定會(huì)比通威天合中環(huán)等有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，在這種情況下通威天合中環(huán)等依舊選擇TOPCon進(jìn)行研發(fā)和量產(chǎn)，就已經(jīng)說(shuō)明了HJT在目前階段跟TOPCon完全沒(méi)有可比性。
綜上，從研發(fā)情況看，主流的光伏廠商均押注TOPCon或者以TOPCon為主。而從量產(chǎn)情況看，目前尚未有光伏大廠量產(chǎn)HJT，而以隆基晶科等為首的光伏巨頭已規(guī)劃大規(guī)模量產(chǎn)TOPCon。
五、資本市場(chǎng)
回到那個(gè)老生常談的話題，為什么所謂的全行業(yè)和資本市場(chǎng)都在極力推薦HJT。
從行業(yè)角度出發(fā)，要分為兩類(lèi)人：一類(lèi)是行業(yè)的設(shè)備廠商，一類(lèi)是下游客戶(hù)。作為設(shè)備廠商一定要不斷宣傳自己的設(shè)備有多先進(jìn)，技術(shù)改良有多好。而市場(chǎng)上HJT的主流廠商是邁為股份這家上市公司，；而TOPCon的主流廠商為微導(dǎo)和連城數(shù)控的子公司拉普拉斯，這兩家均未上市，宣傳口徑肯定不是一個(gè)層面。而對(duì)于下游客戶(hù)來(lái)說(shuō)，下一代電池技術(shù)是自身的核心機(jī)密，一旦研發(fā)成功代表著比同行至少領(lǐng)先半年到一年的水平，沒(méi)有任何一家企業(yè)會(huì)在自身還未完全領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)時(shí)共享自己的核心機(jī)密。所以我們看到這兩年的行業(yè)是邁為鈞石捷佳偉創(chuàng)在HJT技術(shù)上搖旗吶喊，但隆基通威晶科等沉默不語(yǔ)，難道是真的這些電池企業(yè)不懂研發(fā)嘛？我們這些外行都會(huì)擔(dān)心著新一代電池技術(shù)對(duì)于老產(chǎn)能的替代，難道他們就坐看著自己消亡？以他們的角度出發(fā)，他們肯定是選擇完全研發(fā)有效后可以實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)才會(huì)對(duì)外公布。這就造成了市場(chǎng)對(duì)于光伏行業(yè)的交流偏差。但隨著隆基晶科等TOPCon擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃逐漸清晰，大家慢慢從“HJT不戰(zhàn)而勝”到現(xiàn)在“TOPCon是過(guò)渡而HJT是未來(lái)方向”到未來(lái)可能的對(duì)于HJT技術(shù)的重估，都是一個(gè)動(dòng)態(tài)變化的過(guò)程。
從資本市場(chǎng)角度出發(fā)，選擇HJT的想象空間遠(yuǎn)比選擇TOPCon的想象空間更大。1GWHJT的設(shè)備目前達(dá)到4個(gè)億以上，而TOPCon的設(shè)備僅為2.5億不到，PERC的改造升級(jí)目前僅需要0.8億不到，市場(chǎng)空間縮小一半以上。目前這個(gè)二級(jí)市場(chǎng)環(huán)境就是一個(gè)講故事的市場(chǎng)，資本市場(chǎng)當(dāng)然樂(lè)意選擇空間最大的故事。對(duì)于設(shè)備廠商來(lái)說(shuō)同樣具有市值需求。下圖為目前幾家光伏設(shè)備廠商的動(dòng)態(tài)PE比較，非常直觀的表明了講HJT的故事為邁為股份帶來(lái)了什么。（數(shù)據(jù)截止到2021/8/11，業(yè)績(jī)測(cè)算采用的是wind一致預(yù)期）
回到我們之前提到的想法，邁為股份究竟有沒(méi)有HJT訂單？其實(shí)稍微研究點(diǎn)設(shè)備企業(yè)就知道，設(shè)備企業(yè)報(bào)表中的合同負(fù)債（預(yù)收款項(xiàng)）科目就代表了目前及未來(lái)一段時(shí)間的訂單情況。我們可以比較上述幾家設(shè)備企業(yè)近幾個(gè)季度的合同負(fù)債（預(yù)收款項(xiàng)）科目，非常直觀的表明了邁為股份究竟有沒(méi)有獲得大批量的HJT訂單，是否值得它超過(guò)同行業(yè)一倍以上的估值。故事都是多種多樣的，只有數(shù)據(jù)是不會(huì)騙人的。
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