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在國(guó)家推進(jìn)開(kāi)發(fā)建設(shè)屋頂分布式光伏的政策刺激下，6月24日，光伏板塊再度掀起漲停潮，東方日升、特變電工等頭部企業(yè)漲幅均超10%。“光伏茅”隆基股份股價(jià)上漲5.48%，市值沖上4500億元，穩(wěn)坐“市值最高光伏企業(yè)”的寶座。

事實(shí)上，在市場(chǎng)需求與碳中和路線圖的指引下，去年下半年以來(lái)，光伏行業(yè)上市公司業(yè)績(jī)與股價(jià)齊飛，高瓴資本“高位”下注，其明星效應(yīng)也吸引了各路資金進(jìn)場(chǎng)。

相較于市場(chǎng)對(duì)于光伏的熱情，同樣站上風(fēng)口的風(fēng)電產(chǎn)業(yè)卻難獲市場(chǎng)青眼相待，風(fēng)電整機(jī)龍頭企業(yè)金風(fēng)科技A股市值徘徊在500億元，僅為隆基的“零頭”，相差達(dá)到9倍！

裝機(jī)規(guī)模、業(yè)績(jī)與市場(chǎng)前景不輸光伏的風(fēng)電，為何龍頭企業(yè)在市場(chǎng)表現(xiàn)上差強(qiáng)人意？風(fēng)、光龍頭市值懸殊背后，又隱藏著哪些產(chǎn)業(yè)的底層邏輯？

業(yè)績(jī)：一季度隆基營(yíng)收凈利增速亮眼，金風(fēng)科技毛利率反超

從賺錢(qián)實(shí)力來(lái)看，2020年，受陸上風(fēng)電補(bǔ)貼最后一年“窗口期”的影響，風(fēng)電企業(yè)普遍賺的盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)，光伏新增裝機(jī)、光伏組件出口量位居全球第一。作為整機(jī)龍頭的金風(fēng)科技2020年?duì)I收同比增長(zhǎng)47.12%至562.65億元，略高于當(dāng)期光伏硅片與組件“雙冠王”隆基股份的營(yíng)收545.83億元。

從出貨規(guī)模來(lái)看，2020年金風(fēng)科技國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)容量12.33GW，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額21%；全球新增裝機(jī)容量13.06GW，全球市場(chǎng)份額13.51%。隆基股份實(shí)現(xiàn)單晶硅片出貨量58.15GW，對(duì)外銷(xiāo)售31.84GW，同比增25.65％，自用26.31GW；實(shí)現(xiàn)單晶組件出貨量24.53GW，對(duì)外銷(xiāo)售23.96GW，同比增長(zhǎng)223.98％，自用0.57GW。

而在凈利潤(rùn)方面，隆基股份在營(yíng)收不敵金風(fēng)的情況下，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)85.52億元，為當(dāng)期金風(fēng)科技凈利潤(rùn)29.64億元的2倍之多。

雙方利潤(rùn)的差距體現(xiàn)在毛利率層面。2020年，隆基股份毛利率為24.62%，金風(fēng)科技毛利率僅17.73%。此外，二者的平均凈資產(chǎn)收益率分別為27.27%、9.14%。

據(jù)最新財(cái)報(bào)顯示，今年一季度隆基股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)收158.54億元，同比增長(zhǎng)84.36%；歸母凈利潤(rùn)25.02億元，增速為34.24%。相較之下，金風(fēng)科技業(yè)績(jī)?cè)鏊俾赃d一籌，當(dāng)期實(shí)現(xiàn)營(yíng)收68.22億元，同比增長(zhǎng)24.78%；凈利潤(rùn)9.72億元，增速降至8.62%。側(cè)面反映出陸上風(fēng)電“搶裝潮”謝幕后，公司業(yè)績(jī)難以維持高增長(zhǎng)趨勢(shì)。但在毛利率層面，一季度金風(fēng)科技毛利率大幅提升至28.39%，超過(guò)同期隆基股份的毛利率23.21%。

除了年報(bào)中的數(shù)據(jù)表現(xiàn)，現(xiàn)金分紅也是凸顯上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要方面。在分紅層面，金風(fēng)科技的累計(jì)派現(xiàn)募資比超過(guò)隆基股份，對(duì)股東相對(duì)更“慷慨”。

據(jù)2020年分紅預(yù)案顯示，2020年金風(fēng)科技向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.5元(含稅),合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金紅利總額為10.56億元。公司上市以來(lái)募資3次共計(jì)59.75億元，派現(xiàn)13次共計(jì)71.42億元，累計(jì)派現(xiàn)募資比為119.53%。

隆基股份2020年則向全體股東每10股轉(zhuǎn)增4股，派發(fā)現(xiàn)金紅利2.5元(含稅)，合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金紅利總額為9.67億元。公司自上市以來(lái)募資4次共計(jì)103.9億元，派現(xiàn)9次共計(jì)25.77億元，累計(jì)派現(xiàn)募資比為24.8%。

現(xiàn)狀：風(fēng)、光投資成本趨近，龍頭企業(yè)市盈率相差3倍

截至6月25日收盤(pán)，隆基股份市值達(dá)4663.8億元，市盈率為(TTM)50.75倍；金風(fēng)科技A股市值約522.64億元，市盈率為(TTM)17.19倍，雙方之間的市盈率存在近3倍的差距。

事實(shí)上，雙方估值的懸殊一直是橫亙?cè)诒姸嗤顿Y者心中的疑問(wèn)。

在互動(dòng)易平臺(tái)上，有投資者向金風(fēng)科技提問(wèn)，“整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈提供的裝機(jī)規(guī)模和風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模是差不多的，為何光伏產(chǎn)業(yè)鏈的上市公司市值比風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈大幾倍？作為龍頭公司，金風(fēng)的市值和光伏龍頭隆基市值差別甚遠(yuǎn)。那么到底是光伏體現(xiàn)了價(jià)值還是風(fēng)電價(jià)值被低估了？”

從市場(chǎng)規(guī)模來(lái)看，據(jù)國(guó)家能源局官網(wǎng)發(fā)布2020年新能源裝機(jī)數(shù)據(jù)顯示，2020年全國(guó)風(fēng)電新增裝機(jī)7167萬(wàn)千瓦（約72GW）、太陽(yáng)能發(fā)電新增裝機(jī)4820萬(wàn)千瓦（約48GW）。1-5月，全國(guó)風(fēng)電新增裝機(jī)量7.79GW；太陽(yáng)能新增裝機(jī)量9.91GW。

從市場(chǎng)容量角度來(lái)看，國(guó)信證券研究報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，十四期間非化石能源供給的增量來(lái)源主要依靠風(fēng)電和光伏，中國(guó)風(fēng)能協(xié)會(huì)測(cè)算要滿(mǎn)足這一目標(biāo)，風(fēng)電行業(yè)年均新增裝機(jī)規(guī)模要達(dá)到50GW。同時(shí)根據(jù)目前廣東、江蘇、福建、廣西等地已經(jīng)出臺(tái)的十四五能源規(guī)劃或者戰(zhàn)略投資目標(biāo)，預(yù)計(jì)十四五期間我國(guó)海上風(fēng)電的裝機(jī)規(guī)模在4-6GW之間。2022年底之前，我國(guó)待建平價(jià)風(fēng)電項(xiàng)目將達(dá)到75GW。

除了裝機(jī)規(guī)模方面的保障，2021年光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格不斷上揚(yáng)，風(fēng)機(jī)中標(biāo)價(jià)格從4000元/kW幾近腰斬至2500元/KW。風(fēng)電主機(jī)價(jià)格（不含塔筒）價(jià)格已經(jīng)逼近2元/w，光伏組件價(jià)格已經(jīng)逼近1.9元/w。相關(guān)文章指出，光伏發(fā)電造價(jià)成本已逼近風(fēng)電項(xiàng)目，但風(fēng)電項(xiàng)目的發(fā)電小時(shí)數(shù)是光伏項(xiàng)目的2倍。

此外，2021年海上風(fēng)電仍有補(bǔ)貼。這意味著，隨著硅料、硅片等上游原材料上漲，帶動(dòng)組件價(jià)格的升高，在理論上，風(fēng)電較光伏具有更高的投資造價(jià)比。然而，風(fēng)電在資本市場(chǎng)上的表現(xiàn)卻一直落后。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，近一年申萬(wàn)光伏設(shè)備指數(shù)漲幅為169.71%，申萬(wàn)風(fēng)電設(shè)備指數(shù)漲幅為38.81%。同期滬深300指數(shù)上漲24.57%。

去年12月，高瓴資本曾高調(diào)入局光伏賽道，持倉(cāng)包括信義能源、隆基股份、陽(yáng)光電源、通威股份。與之產(chǎn)生鮮明對(duì)比的是，鮮少有頂級(jí)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入風(fēng)電行業(yè)。

尋因：風(fēng)電整體發(fā)展仍依賴(lài)政策驅(qū)動(dòng)，市場(chǎng)仍存多重?fù)?dān)憂

有業(yè)績(jī)支撐與市場(chǎng)預(yù)期，但風(fēng)電龍頭股的市場(chǎng)表現(xiàn)為何不如光伏？

“風(fēng)電行業(yè)相比于光伏產(chǎn)業(yè)，由于發(fā)電出力缺乏穩(wěn)定性且上下游產(chǎn)業(yè)鏈帶動(dòng)作用較小，業(yè)績(jī)及成長(zhǎng)性較差，從而導(dǎo)致其估值遠(yuǎn)低于光伏。”IPG中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜對(duì)財(cái)經(jīng)網(wǎng)表示。

談及風(fēng)電板塊估值低于光伏的情況，申萬(wàn)宏源首席市場(chǎng)專(zhuān)家桂浩明對(duì)財(cái)經(jīng)網(wǎng)總結(jié)了以下幾個(gè)原因：

第一，風(fēng)電相對(duì)來(lái)說(shuō)起步比較早，整個(gè)產(chǎn)業(yè)相對(duì)比較成熟，從三北風(fēng)場(chǎng)到海上風(fēng)場(chǎng)開(kāi)發(fā)程度較高，從發(fā)展的角度來(lái)看，突破空間相對(duì)有限；

其次，中國(guó)的光伏設(shè)備、組件等大量出口海外，風(fēng)電在這方面優(yōu)勢(shì)并不明顯；

第三，從企業(yè)情況來(lái)看，光伏通過(guò)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，已經(jīng)形成了一批龍頭企業(yè)，市占率已達(dá)到較高水平，能對(duì)整個(gè)行業(yè)起到舉足輕重的作用，相比之下國(guó)內(nèi)風(fēng)電企業(yè)集中度不高，部分企業(yè)曾出現(xiàn)“暴雷”情況，使得市場(chǎng)對(duì)于風(fēng)電企業(yè)的治理能力等存在一定擔(dān)憂。

除上述原因外，桂浩明指出，風(fēng)電板塊估值低于光伏，一定程度上也受到市場(chǎng)心理的影響，“龍頭股崛起并大幅上漲的時(shí)候，能夠調(diào)動(dòng)市場(chǎng)人氣和行情，如果龍頭股本身‘不動(dòng)’，整個(gè)行情也就難以起來(lái)。”

此外，相較于光伏產(chǎn)業(yè)的投資趨于市場(chǎng)化驅(qū)動(dòng)，業(yè)內(nèi)認(rèn)為，風(fēng)電產(chǎn)業(yè)的增量仍有賴(lài)于政策驅(qū)動(dòng)。招商證券在研報(bào)中指出，風(fēng)電與光伏的應(yīng)用場(chǎng)景不同且并不互斥，風(fēng)電行業(yè)整體發(fā)展依賴(lài)于政府對(duì)運(yùn)營(yíng)商的支持，主要為電價(jià)補(bǔ)貼和稅收減免。

從降本成效來(lái)看，風(fēng)電降本主要依靠規(guī)?；?、大型化和輕量化，光伏則通過(guò)提升產(chǎn)能以及硅料、硅片環(huán)節(jié)技術(shù)層面的更迭，成本降幅遠(yuǎn)超風(fēng)電。據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，近10年來(lái)陸上風(fēng)電和光伏發(fā)電項(xiàng)目單位千瓦平均造價(jià)分別下降30%和75%左右。

未來(lái)：風(fēng)光各有千秋，風(fēng)電市場(chǎng)表現(xiàn)短期內(nèi)難望光伏項(xiàng)背

盡管市場(chǎng)仍有諸多顧慮，但在構(gòu)建以新能源為主體的新型電力系統(tǒng)的目標(biāo)要求下，光伏和風(fēng)電作為發(fā)展最成熟的清潔能源，無(wú)疑仍有巨大的向上空間。

消息面上，國(guó)家能源局綜合司近日下發(fā)的《關(guān)于報(bào)送整縣（市、區(qū)）屋頂分布式光伏開(kāi)發(fā)試點(diǎn)方案的通知》提到，黨政機(jī)關(guān)建筑屋頂總面積可安裝光伏發(fā)電比例不低于50%；學(xué)校、醫(yī)院、村委會(huì)等公共建筑屋頂總面積可安裝光伏發(fā)電比例不低于40%；工商業(yè)廠房屋頂總面積可安裝光伏發(fā)電比例不低于30%。令分布式光伏與光伏建筑一體化再度站上風(fēng)口。

此外，6月11日廣東省公布《關(guān)于印發(fā)促進(jìn)海上風(fēng)電有序開(kāi)發(fā)和相關(guān)產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展的實(shí)施方案的通知》，對(duì)十四五末期海上風(fēng)電并網(wǎng)目標(biāo)從原有15GW提升至18GW，同時(shí)放寬地方補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)。該方案的出臺(tái)，也將一定程度上打消了海上風(fēng)電行業(yè)對(duì)國(guó)補(bǔ)退坡后的擔(dān)憂，為廣東省未來(lái)兩年即將并網(wǎng)的海上風(fēng)電項(xiàng)目提供一定的保障。

談及風(fēng)、光未來(lái)的發(fā)展前景，柏文喜指出，這兩個(gè)賽道各有千秋，在環(huán)保壓力、氣候協(xié)定以及監(jiān)管政策與社會(huì)潮流、技術(shù)進(jìn)步對(duì)燃煤機(jī)組和水電、核電的影響之下，未來(lái)的市場(chǎng)份額與發(fā)展趨勢(shì)都是非常有前景的。

桂浩明則對(duì)財(cái)經(jīng)網(wǎng)分析稱(chēng)：“目前來(lái)看，光伏的熱度高于風(fēng)電，這兩個(gè)賽道并非等量齊觀，從投資機(jī)會(huì)來(lái)說(shuō)也是光伏要強(qiáng)，風(fēng)電后面能否追上來(lái)還需結(jié)合多方面因素來(lái)看，至少短期內(nèi)這種可能性不大，兩者之間的差距某種程度上也可能越拉越大。” 

原標(biāo)題：風(fēng)、光龍頭市值相距9倍！落差背后的底層邏輯