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信用事件仍難免

當(dāng)然，此次解決11超日債的方案還具有一定的特殊性，對(duì)其他信用違約事件的解決而言，發(fā)行人本身的償債能力及償債意愿均有不同，如經(jīng)營(yíng)狀況、資產(chǎn)質(zhì)量、短期資金籌措能力以及債務(wù)重組的具體方式等等。11 超日債提供了一個(gè)重整的方式，僅在個(gè)體層面解決了這只債券的本息償還問(wèn)題。

中信證券固定收益研究主管鄧海清認(rèn)為， 即使最后最大限度地完成了兌付，依然不會(huì)改變11超日債作為違約第一單的事實(shí)，在經(jīng)濟(jì)弱勢(shì)格局下部分行業(yè)仍將會(huì)不斷爆出信用事件。

海通證券也認(rèn)為，11超日債違約事件這一解決方案表明，公共債務(wù)剛性兌付短期內(nèi)仍難破除，但進(jìn)入2014年以來(lái)信用事件頻發(fā)，信托、私募債、中小集合債、短融等無(wú)一幸免，維持剛兌的壓力將越來(lái)越大。

這次11超日債破產(chǎn)重整方案充分體現(xiàn)了對(duì)中小投資者的保護(hù)，必將導(dǎo)致低評(píng)級(jí)高收益?zhèn)耐顿Y門檻被提高。11超日破產(chǎn)重整方案規(guī)定，對(duì)于普通債權(quán)，20萬(wàn)元及以下將全額受償，超過(guò)20萬(wàn)元部分則按照20%的比例受償，余下80%部分由長(zhǎng)城資產(chǎn)管理公司和上海久陽(yáng)承擔(dān)連帶擔(dān)保責(zé)任。

對(duì)中小投資者的保護(hù)有利于防范道德風(fēng)險(xiǎn)，也與監(jiān)管層面正逐漸提升高收益?zhèn)耐顿Y門檻相印證—上交所和深交所于2014年6月都發(fā)布規(guī)定，將實(shí)施公司債券風(fēng)險(xiǎn)警示制度。

上交所還出臺(tái)新的投資者適當(dāng)性管理辦法，為高收益?zhèn)顿Y設(shè)置門檻，基本將散戶排除在外。購(gòu)買帶有風(fēng)險(xiǎn)警示債券的投資者，被要求名下各類證券賬戶、資金賬戶、資產(chǎn)管理賬戶中金融資產(chǎn)價(jià)值合計(jì)不低于500萬(wàn)元，購(gòu)買主體評(píng)級(jí)AA以下債券的投資者，也被需要資產(chǎn)價(jià)值合計(jì)不低于50萬(wàn)元且簽署《債券市場(chǎng)專業(yè)投資者風(fēng)險(xiǎn)揭示書》。

事實(shí)上，管理層一系列的動(dòng)作與中小投資者抗風(fēng)險(xiǎn)能力低有直接的關(guān)聯(lián)。從2007 年A 股市場(chǎng)上市公司破產(chǎn)重整案例來(lái)看，破產(chǎn)重整中債權(quán)的清償率整體較低。在可以查閱的22個(gè)樣本中，預(yù)計(jì)清償率平均值為23.16%，預(yù)計(jì)清償率高于50%的僅有3例；有實(shí)際清償率數(shù)據(jù)的案例中，實(shí)際清償率一般不高于預(yù)計(jì)清償率。

與之相對(duì)的是，美國(guó)違約債券的清償率一般可以達(dá)到45%，債權(quán)人對(duì)發(fā)行人的償付能力變化非常敏感，并且積極干預(yù)。而我國(guó)債權(quán)人對(duì)債務(wù)人干預(yù)能力較低，進(jìn)入破產(chǎn)程序的公司資產(chǎn)質(zhì)量往往已經(jīng)大幅惡化。

因此，如果我國(guó)的信用產(chǎn)品陷入違約后，以市場(chǎng)化的方式處置，投資回收率恐怕將難言理想。