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編者按：
據(jù)機(jī)構(gòu)分析，上機(jī)轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)偏低、規(guī)模不高，轉(zhuǎn)債流動(dòng)性或因題材熱門而有所提高；公司的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，業(yè)務(wù)相對(duì)穩(wěn)??；轉(zhuǎn)債正股的機(jī)構(gòu)關(guān)注度較高，在轉(zhuǎn)債的光伏相關(guān)標(biāo)的中屬較優(yōu)品種。預(yù)計(jì)其上市首日平價(jià)溢價(jià)率在10%附近，對(duì)應(yīng)價(jià)格116元左右。


上機(jī)數(shù)控是光伏切割線制造設(shè)備龍頭。轉(zhuǎn)債方面，發(fā)行規(guī)模適中（6.65億），債項(xiàng)評(píng)級(jí)為AA-級(jí)，債底保護(hù)一般，但平價(jià)高，綜合看申購(gòu)安全墊較好。

定價(jià)方面，上機(jī)正股當(dāng)前價(jià)格35.59元，對(duì)應(yīng)的轉(zhuǎn)債平價(jià)為106.84元，參考亞泰、華統(tǒng)等相似個(gè)券并結(jié)合正股基本面判斷，我們預(yù)計(jì)上機(jī)轉(zhuǎn)債上市首日平價(jià)溢價(jià)率在10%附近，對(duì)應(yīng)價(jià)格在116元左右。綜上，我們建議一級(jí)市場(chǎng)積極參與。

基本面：光伏切割線設(shè)備龍頭，國(guó)內(nèi)5-6月或迎光伏搶裝，外需逐步好轉(zhuǎn)。上機(jī)數(shù)控是光伏切割線制造設(shè)備龍頭，具有先發(fā)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)。

公司看點(diǎn)在于：

1、全球光伏硅片行業(yè)前十名均為中國(guó)企業(yè)，2018年總產(chǎn)量達(dá)到全球81.1%（募集說明書）；公司核心客戶包括保利協(xié)鑫、阿特斯、晶科能源等，訂單穩(wěn)健。

2、國(guó)內(nèi)外光伏需求下半年或回暖。根據(jù)華泰電新6月7日周報(bào)觀點(diǎn)，能源局推進(jìn)19年項(xiàng)目按原計(jì)劃并網(wǎng)，5-6月或迎來搶裝；630搶裝刺激終端需求回暖，疊加海外需求逐步好轉(zhuǎn)，利好下半年光伏需求轉(zhuǎn)暖。

3、積極拓展產(chǎn)業(yè)鏈。公司在包頭建設(shè)5GW單晶硅拉晶生產(chǎn)項(xiàng)目，生產(chǎn)過程中核心設(shè)備為單晶爐，建成后將繼續(xù)打通硅片產(chǎn)業(yè)鏈上游業(yè)務(wù)。正股估值偏低但位于自身高位、股價(jià)彈性較好，機(jī)構(gòu)關(guān)注度很高上機(jī)數(shù)控正股股價(jià)35.59元，PE TTM為40.1x，處于自身歷史偏高分位。若以中科電氣(8.820, -0.28, -3.08%)（42.4x）、鋒龍股份(27.460, 0.17, 0.62%)（41.0x）、三德科技(9.590, -0.25, -2.54%)（44.9x）等公司對(duì)比，該股估值偏低。光伏整體高估值或來自于搶裝和擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏。上機(jī)數(shù)控近1月?lián)Q手率45%，股價(jià)彈性較好。截至20Q1，基金持股8.02%，保險(xiǎn)持股2.2%，陸股通持股2.9%，關(guān)注度高。光伏搶裝和外需恢復(fù)是主要上漲觸發(fā)劑。

信用分析：股權(quán)集中度較高，短期無質(zhì)押股份，關(guān)注應(yīng)收賬款規(guī)模問題公司股權(quán)集中度較高，截至20Q1，楊建良、杭虹夫婦合計(jì)持有62.63%股份。目前暫無質(zhì)押股份；2021年12月IPO限售股解禁，占目前流通股的294%，屆時(shí)解禁壓力較大。

信用方面，主要關(guān)注：1、單晶硅生產(chǎn)業(yè)務(wù)的多晶硅原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；2、應(yīng)收賬款規(guī)模偏高，資金周轉(zhuǎn)壓力。19年末應(yīng)收賬款規(guī)模達(dá)4億元，占營(yíng)收比例49.8%。條款分析：評(píng)級(jí)偏低，債底保護(hù)性一般、平價(jià)高、申購(gòu)安全墊較好上機(jī)轉(zhuǎn)債的票面利率分別為0.5%，0.8%，1.0%，1.5%，2.0%，3.0%，到期贖回價(jià)為115元（含最后一年利息），期限為6年，面值對(duì)應(yīng)的YTM為3.27%；債項(xiàng)/主體評(píng)級(jí)為AA-/AA-（中證鵬元），以上清所 6 年期 AA-中短期票據(jù)到期收益.71%（2020/6/8）作為貼現(xiàn)率估算，債底價(jià)值為82.48元，債底保護(hù)性一般。下修條款為[15/30，90%]，有條件贖回條款 [15/30，130%]，有條件回售條款[30，70%，面值+當(dāng)期應(yīng)計(jì)利息]。當(dāng)前股價(jià)35.59元，對(duì)應(yīng)平價(jià)106.84元。綜合看，該券申購(gòu)安全墊較好。上市定位與申購(gòu)價(jià)值分析上機(jī)正股當(dāng)前股價(jià)為35.59元，對(duì)應(yīng)平價(jià)106.84元，可參考相近規(guī)模、相同評(píng)級(jí)的亞泰（平價(jià)106.41元，平價(jià)溢價(jià)率6.62%）、華統(tǒng)（106.17，13.12%）。

我們判斷：1、上機(jī)轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)偏低、規(guī)模不高，部分機(jī)構(gòu)可能難以入庫，不過轉(zhuǎn)債流動(dòng)性或因題材熱門而有所提高；2、公司的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，業(yè)務(wù)相對(duì)穩(wěn)健，國(guó)內(nèi)外5-6月光伏裝機(jī)或增加；3、轉(zhuǎn)債正股的機(jī)構(gòu)關(guān)注度較高，在轉(zhuǎn)債的光伏相關(guān)標(biāo)的中屬較優(yōu)品種，上市后定位可能不低，但也有可能造成籌碼擁擠，削弱轉(zhuǎn)債性價(jià)比。綜上，我們預(yù)計(jì)其上市首日平價(jià)溢價(jià)率在10%附近，對(duì)應(yīng)價(jià)格116元左右，建議一級(jí)市場(chǎng)積極參與。風(fēng)險(xiǎn)提示：晶硅原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)收賬款規(guī)模較大。




 原標(biāo)題：上機(jī)轉(zhuǎn)債：光伏切割線設(shè)備龍頭