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編者按：ST新梅發(fā)布重大資產(chǎn)重組預(yù)案，公司擬將除保留資產(chǎn)外的全部資產(chǎn)、負(fù)債及業(yè)務(wù)作為置出資產(chǎn)，與愛旭科技100%股權(quán)的等值部分進(jìn)行置換，而形成的差額部分將由上市公司以發(fā)行股份的方式，向愛旭科技全體股東購(gòu)買，合計(jì)交易規(guī)模達(dá)到約67億元。

在經(jīng)歷了股權(quán)爭(zhēng)奪、重組失敗、控制權(quán)變更等諸多波折后的上海新梅置業(yè)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“ST新梅”)(600732.SH)，如今兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)又走到了十字路口。最終，迎來(lái)的是一家名為廣東愛旭科技股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“愛旭科技”)的光伏企業(yè)的接盤。

作為2019年資本市場(chǎng)借殼的第一案，其一舉一動(dòng)均被市場(chǎng)所注視。而監(jiān)管的焦點(diǎn)則在于標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾的可行性以及估值的合理性上。在光伏行業(yè)整體低迷的背景下，愛旭科技要將凈利潤(rùn)從2018年的3.53億元增長(zhǎng)到2021年的9個(gè)億的承諾業(yè)績(jī)，江蘇一位光伏企業(yè)高管告訴記者，此事“很有難度”。

不過(guò)，在資本市場(chǎng)層面，受到重組披露的影響，僅停牌兩個(gè)交易日的ST新梅在復(fù)牌后仍收獲3個(gè)漲停(由于公司被“ST”處理，每日漲跌限制為5%)。

光伏企業(yè)高估值借殼

1月7日晚，ST新梅發(fā)布重組預(yù)案。預(yù)案顯示，公司擬置出資產(chǎn)的預(yù)估值為5億元，與置入資產(chǎn)間的差額62億元由上市公司以發(fā)行股份的方式向愛旭科技的全體股東購(gòu)買，發(fā)行價(jià)格為3.88元/股。

值得注意的是，ST新梅重組預(yù)案中強(qiáng)調(diào)，上述重大資產(chǎn)置換和發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)互為前提、共同實(shí)施，任何一項(xiàng)因未獲得所需的批準(zhǔn)(包括但不限于相關(guān)交易方內(nèi)部有權(quán)審批機(jī)構(gòu)及相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn))而無(wú)法付諸實(shí)施，則另一項(xiàng)交易不予實(shí)施。

此外，根據(jù)重組雙方簽訂的《業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償協(xié)議》，愛旭科技將在2019年度、2020年度和2021年度實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別不低于4.38億元、7.4億元和9億元。若本次重組未能在2019年12月31日(含當(dāng)日)前完成，則前述期間將往后順延為2020年度、2021年度、2022年度。“如果按照愛旭科技所承諾的未來(lái)三年年平均凈利潤(rùn)6.92億元計(jì)算，67億元估值就意味著PE接近10倍。”上海某券商投行部門負(fù)責(zé)人分析認(rèn)為，以目前股票市場(chǎng)整體市盈率水平而言，愛旭科技注入ST新梅的資產(chǎn)估值處于比較高的水平，“對(duì)于光伏行業(yè)來(lái)說(shuō)，可能這個(gè)估值水平就更高了。”

資料顯示，愛旭科技主要從事太陽(yáng)能晶硅電池的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是全球PERC電池(即鈍化發(fā)射極和背面電池技術(shù)，該技術(shù)正在成為太陽(yáng)電池新一代的常規(guī)技術(shù)及未來(lái)三年內(nèi)最具性價(jià)比的技術(shù))的主要供應(yīng)商之一。

交易完成后，愛旭科技將成為ST新梅子公司，前者實(shí)控人陳剛持有后者股份比例將達(dá)到36.91%，成為ST新梅控股股東及實(shí)控人，本次交易構(gòu)成借殼上市。

公開數(shù)據(jù)顯示，2016年至2018年，愛旭科技未經(jīng)審計(jì)的營(yíng)收分別為15.78億元、19.78億元、40.85億元，凈利達(dá)到1.01億元、1.06億元、3.53億元。

受重組預(yù)案披露的影響，ST新梅股價(jià)在復(fù)牌后連續(xù)三日縮量漲停，雖然在觸及第四個(gè)漲停價(jià)位之后出現(xiàn)回落，但目前股價(jià)依然比復(fù)牌前高于約10%左右。

不過(guò)就在此次預(yù)案披露后的第一天，公司即收到來(lái)自上交所的監(jiān)管問(wèn)詢函，其中圍繞標(biāo)的資產(chǎn)估值較高、業(yè)績(jī)承諾以及標(biāo)的資產(chǎn)行業(yè)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等共提出11問(wèn)。而“業(yè)績(jī)承諾”和“估值短期內(nèi)大幅度增加”是上交所觀察的重點(diǎn)。

在監(jiān)管問(wèn)詢函中，上交所要求公司結(jié)合歷史業(yè)績(jī)、現(xiàn)有產(chǎn)能及利用率、新增產(chǎn)能計(jì)劃等，說(shuō)明承諾業(yè)績(jī)的可實(shí)現(xiàn)性，并進(jìn)行重大風(fēng)險(xiǎn)提示；如果本次重組未能在2019年12月31日前完成，要求補(bǔ)充披露2022年的業(yè)績(jī)承諾金額。

其中，對(duì)于愛旭科技正在推進(jìn)的天津一期和義烏二期項(xiàng)目，上交所要求補(bǔ)充披露其規(guī)劃產(chǎn)能、預(yù)計(jì)投產(chǎn)及出貨時(shí)間安排，是否存在產(chǎn)能無(wú)法充分利用的風(fēng)險(xiǎn)；以及兩個(gè)項(xiàng)目的投資額、投資計(jì)劃安排、投資資金來(lái)源，是否會(huì)對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)造成負(fù)面影響。

此外，上交所指出，愛旭科技?xì)v史上進(jìn)行過(guò)較頻繁的增資與股權(quán)轉(zhuǎn)讓，最近一次是在2019年1月5日，愛旭科技估值約為52.6億元，距兩年前股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)的20億元估值增長(zhǎng)一倍多，而這次重組資產(chǎn)預(yù)估值約達(dá)67億元，估值繼續(xù)提高約15億元。對(duì)此，上交所要求補(bǔ)充披露愛旭科技?xì)v次股權(quán)轉(zhuǎn)讓背景與估值依據(jù)及合理性，并重點(diǎn)說(shuō)明2019年1月的股權(quán)轉(zhuǎn)讓與同時(shí)進(jìn)行的重組之間估值存在約15億元差異的原因及合理性。

行業(yè)壓力

對(duì)于愛旭科技業(yè)績(jī)承諾和盈利能力的擔(dān)憂，有行業(yè)分析人士認(rèn)為一定程度上源于對(duì)光伏行業(yè)整體盈利性的憂慮。

2018年5月31日，國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部、國(guó)家能源局聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于2018年光伏發(fā)電有關(guān)事項(xiàng)的通知》(發(fā)改能源〔2018〕823號(hào))，從優(yōu)化新增建設(shè)規(guī)模、加快補(bǔ)貼退坡及降低補(bǔ)貼強(qiáng)度、加大市場(chǎng)化配置項(xiàng)目力度等三方面對(duì)我國(guó)光伏政策進(jìn)行了調(diào)整，對(duì)光伏市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)行了規(guī)范，該《通知》又被業(yè)內(nèi)稱為“531新政”。

據(jù)了解，531新政的出臺(tái)對(duì)我國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)短期需求經(jīng)受了較大沖擊，新增裝機(jī)規(guī)模出現(xiàn)一定下滑。上述江蘇光伏企業(yè)高管告訴記者，531新政后，光伏整條產(chǎn)業(yè)鏈上的產(chǎn)品大概降價(jià)了30%-40%左右。他直言，“行業(yè)在現(xiàn)有政策下還是很艱難。”

不過(guò)，愛旭科技董事長(zhǎng)陳剛在1月14日的重組說(shuō)明會(huì)上表示，“愛旭科技全年一直滿負(fù)荷生產(chǎn)，客戶需求十分旺盛，沒有受到531新政太大的影響，而未來(lái)三年，公司在手訂單已經(jīng)超過(guò)50%以上，而且這些客戶我們是有一定約束的長(zhǎng)期的訂單，我們現(xiàn)在接受的客戶長(zhǎng)期訂單都是全球前8名的客戶。”

此外，另一層憂慮來(lái)自業(yè)內(nèi)集中度的提升。

資料顯示，愛旭科技的核心優(yōu)勢(shì)在于其規(guī)模和產(chǎn)品，在重組預(yù)案中，公司表示自身是全球大型PERC電池制造商，生產(chǎn)技術(shù)和管理水平均處于行業(yè)領(lǐng)先地位，是目前全球大型PERC電池制造商之一。

不過(guò)，上述PERC電池行業(yè)并不具備很高壁壘。“PERC和常規(guī)電池生產(chǎn)線有高度的兼容性，常規(guī)產(chǎn)線升級(jí)到PERC產(chǎn)線非常方便，只需要增加2套設(shè)備：背鈍化和激光開槽設(shè)備。而單面PERC改為雙面PERC非常簡(jiǎn)單，只需要將單面PERC電池的背面全鋁背場(chǎng)改為鋁柵線印刷。”方正證券電器設(shè)備組于化鵬在研報(bào)中指出。

而在費(fèi)用方面，成本也并不高昂，于化鵬指出，PERC設(shè)備國(guó)產(chǎn)化之后，資本開支并不大，1GW常規(guī)電池的PERC改造僅需要1億元人民幣左右的資金。

招商證券分析師游家訓(xùn)則指出，PERC已經(jīng)進(jìn)入快速推廣階段。PERC于2016-2017年開始上規(guī)模的應(yīng)用，2017年應(yīng)用該技術(shù)的單瓦盈利增加一度超過(guò)0.2-0.5元，“電池片環(huán)節(jié)的殘酷淘汰性競(jìng)爭(zhēng)，促使資產(chǎn)負(fù)債表能支撐的企業(yè)紛紛上PERC電池或進(jìn)行PERC改造，目前正在推廣高峰時(shí)期。”

據(jù)了解，上市公司通威股份、隆基股份就擁有較多的Perc電池產(chǎn)能。此外，據(jù)于化鵬透露，通威股份2018年底將有合肥和成都兩處產(chǎn)能投產(chǎn)，全部是PERC單晶，達(dá)產(chǎn)后總產(chǎn)能12GW。而隆基股份擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度稍慢，只有銀川5GW一個(gè)項(xiàng)目，預(yù)計(jì)投產(chǎn)要到明年下半年。

值得注意的是，作為本次愛旭科技選擇注入ST新梅證券化的重要原因也即在于天津和義烏工廠的建設(shè)。

陳剛在重組會(huì)上稱，之所以重組尋求資本市場(chǎng)的幫助，為的是將公司在天津、義烏的相關(guān)項(xiàng)目盡快完成。有規(guī)?；母?jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)才能帶來(lái)利潤(rùn)比較快速的增長(zhǎng)。“新的工廠比舊的工廠更有競(jìng)爭(zhēng)力，所以新的產(chǎn)能比舊的產(chǎn)能更有競(jìng)爭(zhēng)力，也就意味著天津工廠和義烏工廠的新產(chǎn)能投入比現(xiàn)有的舊產(chǎn)能改造的復(fù)合產(chǎn)能更有競(jìng)爭(zhēng)力的。”

諸多上市公司參與意味著PERC電池產(chǎn)能將出現(xiàn)較大增長(zhǎng)。

根據(jù)PVInfolink統(tǒng)計(jì)，最近一年，中國(guó)多晶太陽(yáng)能電池的現(xiàn)貨價(jià)格從2018年1月3日的1.67元/瓦下降至2019年1月2日的0.89元/瓦左右，國(guó)內(nèi)單晶PERC太陽(yáng)能電池的現(xiàn)貨價(jià)格從2018年1月3日的1.78元/瓦下降至2019年1月2日的1.22元/瓦。

雖然對(duì)于承諾業(yè)績(jī)的可實(shí)現(xiàn)性和保障，陳剛在說(shuō)明會(huì)上回答的頗具信心，但上述光伏企業(yè)高管依然認(rèn)為，行業(yè)新政壓力及競(jìng)爭(zhēng)加劇的現(xiàn)實(shí)還是會(huì)給愛旭科技帶來(lái)不小的挑戰(zhàn)。

原標(biāo)題：光伏新政壓力下愛旭科技高估值借殼ST新梅引關(guān)注