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今年以來，上能電氣股份有限公司（以下簡稱“上能電氣”）在一路下行的股價中實現(xiàn)了業(yè)績暴增。

與高額盈利相矛盾的是，上能電氣今年的市值也一路下滑。

2021年，上能電氣用了一年多的時間創(chuàng)造了其歷史最高市值229.68億元。時隔兩年，上能電氣市值卻一度腰斬，截至10月13日，其市值為106.33億元。

被資本重重迷霧困擾的上能電氣，何時才能重回巔峰？

矛盾的對立面

作為光伏行業(yè)首個披露半年報的企業(yè)，上能電氣業(yè)績高速增長，可謂是賺的盆滿缽滿。

上半年，上能電氣實現(xiàn)營業(yè)收入21.77億元，同比增長416.58%；凈利潤1.35億元，同比增長488.54%；扣非后凈利潤1.29億元，同比增長594.43%。1.35億元的凈利潤，幾乎是2021年和2022年的總和。

其實，從2020年第四季度開始，上能電氣業(yè)績就加速增長。

2022年四季度至2023年二季度，上能電氣分別實現(xiàn)營業(yè)收入12.73億元、6.2億元、15.57億元，同比增長186.36%、184.39%、665.56%；凈利潤3615.46萬元、3651.66萬元、9862.65萬元，同比分別增長152.04%、126.59%、1340.43%，連續(xù)三個季度業(yè)績倍增。

即使業(yè)績一路高歌，但上能電氣仍未能扭轉(zhuǎn)其一路下行的股價。

自今年1月12日起，上能電氣的股價就進(jìn)入了下行通道。盡管從6月27日開始有所反彈，但隨后又開始一路陰跌不止。

這也引得投資者怨聲載道。在投資者互動平臺上，不乏投資者發(fā)出疑問，上能電氣究竟是怎么了？

據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，或許與市盈率偏高、資產(chǎn)負(fù)債率高、毛利率偏低、盈利能力不強(qiáng)有關(guān)。

從上半年情況來看，上能電氣光伏逆變器、儲能雙向變流器及系統(tǒng)集成產(chǎn)品毛利率分別為19.85%、11.82%，同比下降0.97%、16.91%。

不難看出，儲能雙向變流器及系統(tǒng)集成產(chǎn)品的毛利率暴跌，是上能電氣毛利率同比下降較大的原因。但矛盾的是，儲能又是其上半年營收增長最快的行業(yè)。

分行業(yè)來看，上半年上能電氣光伏行業(yè)營收占總營收的59.83%，同比增加275.55%；儲能行業(yè)營收占總營收的37.55%，同比增加2048.15%。

業(yè)績暴增，毛利率卻又不斷下降，上能電氣似乎總是處于矛盾中。

作為上能電氣的一大業(yè)務(wù)板塊，近年來儲能業(yè)務(wù)呈爆發(fā)性增長態(tài)勢。2021年至2022年，其儲能業(yè)務(wù)占比從12.96%增至43.69%，但同期毛利率卻從24.52%降至12.36%。

有投資者在投資互動平臺向上能電氣提問：“貴司業(yè)務(wù)毛利率奇低，增收不增利！是為了拿到訂單一直惡拼價格嗎？到底怎么解決這個問題？”但上能電氣并未作出回應(yīng)。

不過對比同行業(yè)可比公司，上能電氣的儲能毛利率確實不高。上半年，禾邁股份毛利率42.78%，陽光電源光伏毛利率39.5%、儲能毛利率30.66%。

在9月25日的業(yè)績說明會上，當(dāng)被問及公司對以后的毛利率水平有怎樣的預(yù)期時，上能電氣是這樣回答的，公司綜合毛利率會隨著不同產(chǎn)品和市場的占比發(fā)生變化，比如歐美等高毛利市場占比的提升以及戶用等高毛利產(chǎn)品占比的提升，新一代產(chǎn)品研發(fā)降本等市場端和研發(fā)端的變化會帶來綜合毛利率的提升。

壓力重重

在半年報中，上能電氣提到，隨著公司的快速發(fā)展，客戶數(shù)量相應(yīng)大幅增長，公司應(yīng)收賬款累計較大，存在應(yīng)收賬款發(fā)生壞賬的風(fēng)險。

財報顯示，截至2023年上半年末，上能電氣的應(yīng)收賬款為15.23億元，同比增長9.06%。

拉長時間線來看，上能電氣的應(yīng)收賬款正逐年增長，這也引得投資者質(zhì)疑。但上能電氣回應(yīng)稱，公司客戶資信情況良好，應(yīng)收賬款風(fēng)險可控。

不僅如此，上市本就波折的上能電氣，如今的發(fā)展也有些波折。巨額債務(wù)、負(fù)債率過高、現(xiàn)金流虧損等問題接踵而來。

截至今年上半年，上能電氣的負(fù)債合計40.88億元，總資產(chǎn)為56.25億元，資產(chǎn)負(fù)債率為72.68%；而上年同期，負(fù)債合計35.87億元，總資產(chǎn)為46.15億元，資產(chǎn)負(fù)債率為77.72%。

雖然目前我國并沒有規(guī)定統(tǒng)一的負(fù)債率警戒線，但一般來說，企業(yè)負(fù)債率超過70%就很難得到貸款，這也是一條“隱形警戒線”。

從2020年的62.4%飆升至現(xiàn)在的72.68%，在同行業(yè)中也有些罕見。

這一系列數(shù)據(jù)似乎都指向了上能電氣的經(jīng)營狀況并不理想。

有這樣一句話，判斷一家公司好不好，不僅要看營收和利潤，還要看現(xiàn)金流。

數(shù)據(jù)顯示，上能電氣的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-2.02億元，相比上年同期的-3.73億元，雖然虧損幅度有所減少，但是依然在低位徘徊。

這可能與上能電氣節(jié)節(jié)攀升的存貨金額有關(guān)，據(jù)其財報顯示，2022年年底，上能電氣存貨金額為13.37億元，2023年上半年達(dá)到15.44億元，增加了2.07億元。

這樣看來，和同行業(yè)可比公司相比，上能電氣的壓力不小。

第二個陽光電源？

和陽光電源一樣，上能電氣也是光伏老將，同為逆變器頭部企業(yè)。
上能電氣曾稱，公司的業(yè)務(wù)布局、結(jié)構(gòu)和市場都越來越像一家優(yōu)秀的公司，類似于陽光電源。

確實，陽光電源幾乎是所有逆變器企業(yè)的夢，但在海外業(yè)務(wù)上，上能電氣與陽光電源還有著不小的差距。

從業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，上半年，上能電氣來自中國大陸本土的營收占比為89.88%，海外（包括中國港澳臺）營收占比僅為10.12%，對于現(xiàn)在海外火熱的儲能市場開拓力度明顯不夠。而且2021、2022年，其海外業(yè)務(wù)占比也是逐年下滑，在同行業(yè)可比公司中，并不占優(yōu)勢。

目前看來，位于第二梯隊的上能電氣出海夢似乎沒有預(yù)想中的那么好，與陽光電源的差距甚至有逐漸拉大的趨勢。

第三方機(jī)構(gòu)S&P Global發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2022年，全球光伏逆變器供應(yīng)商出貨量市場排名中，陽光電源位居首位，上能電氣位居第八。

市占率同樣如此。Wood Mackenzie數(shù)據(jù)顯示，2022年，陽光電源的市占率為23%，上能電氣僅為3%。

盡管在出貨量、市占率方面與陽光電源的差距挺大，但是有一點，陽光電源與上能電氣上半年利潤都實現(xiàn)了4倍的激增。

不過這在二級市場上的表現(xiàn)卻不及預(yù)期，上能電氣的股價遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及陽光電源，似乎不是業(yè)務(wù)布局、結(jié)構(gòu)和市場等方面所能媲美的。

中商產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測，未來中國光伏逆變器出貨量將繼續(xù)高速增長，2023年總出貨量將達(dá)到152.6GW。

龐大的市場需求下，我國光伏企業(yè)出海也成了一種新思路，今年以來，隆基、晶澳、TCL中環(huán)、天合光能、阿特斯、昊能光電等光伏企業(yè)紛紛赴美建廠，陽光電源在美國、印度、泰國也均有光伏產(chǎn)能。

不出意外，上能電氣也在美國設(shè)立了公司，在業(yè)績說明會上，上能電氣表示正在完善美國的營銷網(wǎng)絡(luò)。此外，上能電氣目前已在歐洲、中東、印度設(shè)立了銷售公司。

未來，能否在歐美等主流市場站穩(wěn)腳跟，對上能電氣來說還有一定的挑戰(zhàn)。

資本迷霧

成立于2012年的上能電氣，前身為世界500強(qiáng)公司艾默生光伏逆變器業(yè)務(wù)的中國代理商。
2014至2015年，上能電氣通過一系列交易，幾乎完整地包攬了艾默生在中國光伏逆變器業(yè)務(wù)的核心資產(chǎn)、技術(shù)和資源。

而在眾多資源中，曾長期在艾默生任職的李建飛也被上能電氣收歸囊中，目前是公司第七大股東。除李建飛外，上能電氣股份占比較高的股東還有段育鶴、陳敢峰等人。

據(jù)了解，陳敢峰、李建飛、趙龍等人在華為有過工作經(jīng)歷，姜正茂在科士達(dá)有過工作經(jīng)歷。有了資本與技術(shù)的加持，上能電氣一路高歌猛進(jìn)。

不過企查查數(shù)據(jù)顯示，自2021年8月以來，上能電氣出現(xiàn)大股東、高管頻頻減持的情況。

不僅減持動作很快，上能電氣還存在涉嫌違規(guī)的情況。趙龍計劃減持72萬股，結(jié)果減持了90萬股，超額減持18萬股，超額減持金額為2170.79萬元。

2021年9月1日，上能電氣發(fā)布的《關(guān)于公司監(jiān)事減持計劃實施完畢暨超額減持致歉的公告》中，稱是“誤操作”導(dǎo)致了超額減持，還稱未違反證券法相關(guān)規(guī)定。

不過江蘇證監(jiān)局卻對趙龍采取出具警示函的監(jiān)管措施，并記入證券期貨市場誠信檔案。

值得一提的是，段育鶴、陳敢峰、李建飛和趙龍等高管的減持均在高位上，且是在上能電氣股價大幅拉升之后進(jìn)行的減持。

有投資者在互動平臺上提問，貴公司大股東總是不斷減持，到底是不看好公司還是其他什么原因。上能電氣方面并未給出明確回應(yīng)。

今年9月26日，上交所、深交所、北交所為深化證監(jiān)會的監(jiān)管要求，發(fā)布了一系列規(guī)定，以規(guī)范上市公司大股東和實際控制人減持股份的行為。

高位減持套現(xiàn)、再低位增持，企業(yè)高管炒自家股票等等問題，也直接影響了上能電氣的股東數(shù)量，截至今年上半年，上能電氣普通股東總數(shù)下降至39603戶。

擴(kuò)張野心

今年以來，光伏企業(yè)紛紛展開了大規(guī)模的擴(kuò)產(chǎn)，上能電氣也不例外，在光伏、儲能領(lǐng)域中均有擴(kuò)產(chǎn)項目。
5月，上能電氣拋出了25.5億元規(guī)模的定增計劃，投向25GW組串式光伏逆變器、10GW儲能變流器、10GWh儲能系統(tǒng)集成及20萬臺光儲一體機(jī)建設(shè)項目。

對于項目建設(shè)的必要性，上能電氣表示，希望通過新建自有生產(chǎn)場地，引進(jìn)行業(yè)內(nèi)先進(jìn)生產(chǎn)、檢測等設(shè)備儀器，在突破產(chǎn)能瓶頸的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步提高逆變器生產(chǎn)效率和市場占有率。

披露定增募資的同一天，上能電氣還披露了《前次募集資金使用報告》，公司向不特定對象發(fā)行42000萬元可轉(zhuǎn)換公司債券，每份面值100元，發(fā)行數(shù)量420萬份，期限6年，募集資金總額人民幣42000萬元，扣除發(fā)行費用人民幣538.40萬元，實際募集資金凈額41461.60萬元。

自上市以來，上能電氣進(jìn)行了兩次募資，共計81673.91萬元。

上市之時，上能電氣募集資金總額為39673.91萬元，扣除本次發(fā)行的發(fā)行費用4063.74萬元后，募集資金凈額為35610.17萬元。

2020年3月27日披露的招股書顯示，上能電氣募資的35610.17萬元，擬用于高效智能型逆變器產(chǎn)業(yè)化項目、儲能雙向變流器及儲能系統(tǒng)集成產(chǎn)業(yè)化項目、研發(fā)中心建設(shè)項目、營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目、補(bǔ)充營運資金。

在當(dāng)前監(jiān)管環(huán)境的變化下，已有多家企業(yè)終止定增。9月26日，通威發(fā)布公告稱，決定終止于4月披露的160億元規(guī)模定增計劃。

此次終止定增，通威解釋稱，基于當(dāng)前資本市場環(huán)境發(fā)生變化，公司價值存在明顯低估，為維護(hù)全體股東的利益，實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，在綜合考慮公司經(jīng)營發(fā)展與財務(wù)情況，確保公司內(nèi)蒙古20萬噸高純晶硅項目與云南通威水電硅材高純晶硅綠色能源項目正常推進(jìn)的前提下，經(jīng)與相關(guān)各方充分溝通及審慎分析后，公司擬終止本次向特定對象發(fā)行股票事項。

看起來不缺錢的上能電氣，發(fā)布后定增方案還受到過質(zhì)疑。

有投資者在投資互動平臺向上能電氣提問，貴司業(yè)績一直保持良好增長，是否一定需要定增？是否在擴(kuò)張上適當(dāng)保持謹(jǐn)慎，考慮保留充足現(xiàn)金，應(yīng)對更壞的情況？

與通威相比，上能的負(fù)債率明顯過高，現(xiàn)金流也處于虧損狀態(tài)。不過上市企業(yè)通常不會放棄融資擴(kuò)產(chǎn)機(jī)會，此次通威的終止定增是否會對上能電氣的擴(kuò)張野心產(chǎn)生影響，還得打個問號。

原標(biāo)題：“妖股”上能電氣：矛盾、隱壓、資本迷霧